央行暫停14天期逆回購 資金面不改平穩(wěn)中性

公開市場逆回購期限組合再迎調(diào)整。1月5日，人民銀行以利率招標方式開展了100億元逆回購操作，中標利率2.25%與上期持平，但操作期限上僅7天期逆回購“一枝獨秀”。

繼2016年12月28日央行暫停28天期逆回購操作后，14天期逆回購操作也暫時缺席公開市場。對此，有市場人士計算，這距離理論上春節(jié)前可以開展14天期逆回購操作的最后一天（1月12日）整整提前了一周。

不過，有業(yè)內(nèi)人士認為，央行暫停長期限逆回購（14天、28天），只是時間節(jié)點臨近春節(jié)，調(diào)節(jié)逆回購期限組合以使逆回購到期日不在春節(jié)假期內(nèi)。與此同時，央行近期資金面凈回籠主要是意在對沖以維持資金面平穩(wěn)中性，而春節(jié)前公開市場操作仍會保證流動性的平穩(wěn)，且目前來看貨幣市場利率總體也仍然平穩(wěn)。

貨幣市場總體平穩(wěn)

事實上，盡管1月5日逆回購維持低量且削減短期限品種，但上海銀行間同業(yè)拆放利率（Shibor）顯示，各期限利率呈現(xiàn)短跌長漲且漲跌分明的態(tài)勢——14天及以下Shibor利率均有所下行，1個月及以上期限Shibor利率則全線上漲。具體來看，隔夜利率下降4.20個bps，7天利率下降7.10bps；1個月利率上漲3.55bps，3個月利率上漲4.72bps。

中信證券明明債券研究團隊認為，從市場流動性看，1月5日貨幣市場總體穩(wěn)定，暫停長期限逆回購主要起到對沖年底前財政大投放的作用，顯示流動性總體平穩(wěn)，春節(jié)前央行仍將以穩(wěn)定資金供求為主。

“從數(shù)量上看，近期央行持續(xù)凈回籠，本周二（1月3日）、三、四分別凈回籠1550億元、1400億元、1400億元，總計4350億元。這主要是為了對沖年末進行的大額財政存款的釋放。”明明表示。

事實上，從歷史數(shù)據(jù)看，每年12月份都是財政存款集中釋放的月份。數(shù)據(jù)顯示，從2011年起每年12月份財政存款投放量都穩(wěn)定在萬億元以上，其中2013年和2015年更是接近1.5萬億元。

“因此，央行當前凈回籠主要是意在對沖以維持資金面平穩(wěn)中性，而春節(jié)前央行也仍會保證流動性的平穩(wěn)，且目前來看貨幣市場利率總體也仍然平穩(wěn)。”明明分析稱，如此操作也顯示出公開市場操作在維穩(wěn)之余并不愿釋放過多流動性的意圖，而歲末年初又是機構對跨節(jié)資金需求最大的時點。一方面是為應對年底業(yè)績考核；另一方面也是為節(jié)前流動性備付做準備。

長期限逆回購停作符合春節(jié)規(guī)律

而對于此前和今日分別出現(xiàn)的28天期、14天期逆回購相繼停作，業(yè)內(nèi)人士認為，此舉符合春節(jié)前后公開市場操作的歷史規(guī)律。

“回顧2014年到2015年春節(jié)的公開市場操作，可以發(fā)現(xiàn)臨近春節(jié)公開市場操作具有特殊性。”九州證券全球首席經(jīng)濟學家鄧海清分析稱，春節(jié)前，央行往往會提前暫停部分期限的公開市場操作，央行不太會讓逆回購的到期日恰好是春節(jié)的前一天，而會提前幾個交易日便不再開展相關期限的逆回購。

具體來看，本次2017年春節(jié)為1月27日到2月2日。2016年12月29日是理論上可以開展28天期逆回購的最后一天，因為29日的28天期逆回購到期日為1月26日。此次央行提前兩個交易日在28日暫停28天期逆回購并不令人意外，符合歷史上央行經(jīng)常提前暫停逆回購操作的先例。

而2017年1月5日央行暫停14天期逆回購，比理論上的最后一天提前了整整一周，這主要是由于1月5日逆回購總規(guī)模僅為100億元，沒有必要分成7天和14天兩個品種，導致提前暫停14天期逆回購。

“近期公開市場操作的規(guī)模太小，既然本來也快要停作，不如在規(guī)模很小時直接提前停作部分品種。1月5日公開市場操作逆回購總規(guī)模僅為100億元，沒有必要分成7天和14天兩個品種，于是央行提前一周就停作了14天期逆回購。”鄧海清表示，回顧歷史可以發(fā)現(xiàn)，往年春節(jié)假期附近公開市場操作也多次出現(xiàn)提前暫?，F(xiàn)象，而不一定要將公開市場操作進行到理論上的最后一天。

逆回購“縮期”提高資金面靈活性

不過，除了貨幣市場整體平穩(wěn)和公開市場操作“春節(jié)效應”，業(yè)內(nèi)人士認為，如果在“O-MO+MLF”背景下解讀近期公開市場操作，則近期操作“逆回購的操作期限越來越短，MLF的操作期限越來越長”的特征較為明顯，而這也會帶來不一樣的效果。

明明分析認為，短期操作期限縮短，有助于提高流動性的靈活性，避免短期資金過于寬松，從而避免匯率壓力和杠桿問題的加劇。“以離岸市場為例，HIBOR大幅上升與CNH走穩(wěn)基本都是同步出現(xiàn)的，所以對于在岸市場來說也一樣，維持匯率穩(wěn)定需要短期資金面不能太過寬松。”他分析稱。

另外，MLF的投放則加強了對中長期利率的引導作用。“隨著利率市場化的逐步推進，存貸款利率基準放開，對于長期利率的引導需要一個新的政策利率作為基準，而1年MLF恰恰充當了這一角色。”明明認為，目前“O-MO+MLF”操作利率是決定市場短期資金成本和長期利率水平的關鍵目標。“特別是1月5日暫停14天期和28天期逆回購操作，更凸顯了7天期逆回購利率的重要性；而對于長期市場利率的引導，重點則落在1年期MLF上。”明明表示。