對中國經(jīng)濟殺傷力最大的“灰犀牛”，原來是它

對中國經(jīng)濟殺傷力最大的“灰犀牛”，原來是它

作為大概率危機的代名詞，“灰犀牛” 近期成為有關(guān)金融穩(wěn)定與安全的熱詞。

想象一下，若你身處非洲大草原，看到“體型笨重、反應遲緩”灰犀牛在附近，你會覺得沒什么威脅性，然而你一不留神沒有盯住的時候，它憨直的路線、爆發(fā)性的攻擊力或許讓你猝不及防。

這恰好指出現(xiàn)今世界中最常發(fā)生的危險，不是偶然出現(xiàn)、難以捉摸的“黑天鵝”，而是平凡無奇卻蘊含極大殺傷力的“灰犀牛”。

不斷攀升的金融風險

近10年來，中國金融業(yè)增加值占比翻了一番，從2005年的4%迅速攀升至2016年的8.35%，已經(jīng)超過了美國等發(fā)達國家的水平，但是這很大部分是以實體經(jīng)濟下降為代價實現(xiàn)的。

中新社記者 張瑤 攝

金融資產(chǎn)規(guī)模的急劇擴張必然伴隨著不斷攀升的金融風險。

2008年全球經(jīng)濟危機被普遍認為是金融過度發(fā)展的結(jié)果。以此為轉(zhuǎn)折點，對金融發(fā)展有利于經(jīng)濟增長的質(zhì)疑和批判之聲變得響亮起來。

比如諾貝爾經(jīng)濟學獎得主克魯格曼就認為“金融業(yè)的過度發(fā)展弊大于利”“金融吸納了整個社會太多的財富與人才”。

國際清算銀行(BIS)對15個發(fā)達經(jīng)濟體的33個制造業(yè)進行了研究和數(shù)據(jù)預測，發(fā)現(xiàn)當金融部門增長更快時，在有形資產(chǎn)比例較低或研發(fā)支出密度較高的行業(yè)中，生產(chǎn)率的增長往往會不成比例地減速。

“灰犀牛”影響中國經(jīng)濟

我們認為近期影響中國經(jīng)濟的“灰犀牛”主要有三只：

第一只“灰犀牛”：高企的企業(yè)杠桿率。

2008年為應對全球金融危機對經(jīng)濟的沖擊，中國出臺了大量刺激性政策，通過對基礎(chǔ)設施的投資來拉動國內(nèi)經(jīng)濟增長，由此進入了以高負債為主的加杠桿周期。

其中政府及大型國有企業(yè)承擔了主要部分的投資，從而導致相關(guān)企業(yè)杠桿率不斷增加。從總體上看，中國2016年總體宏觀杠桿已經(jīng)攀升到GDP的279%。特別是非金融企業(yè)杠桿率從2008年的98%迅速攀升到2016年的197%，高于美國等發(fā)達國家。

國際清算銀行的研究表明，當信貸相對較低或金融部門就業(yè)比例適中時，較高的債務水平推動經(jīng)濟增長。但是這有一個閾值，超過這個閾值，金融就成為經(jīng)濟增長的拖累。

大量的證據(jù)表明，當一個國家的政府、企業(yè)或家庭債務超過GDP的100%時，生產(chǎn)率增長會變慢。野村證券也通過總結(jié)以往金融危機的共同特征提出了著名的“5-30”規(guī)則，即一個國家如果5年之內(nèi)債務率上升幅度在30%以上，那么其發(fā)生危機的概率會大大提高。

第二只“灰犀牛”：房地產(chǎn)泡沫。

據(jù)IMF發(fā)布的報告指出，2016年全球各大城市的房價收入比排名前十的城市中有五個在中國，即北上廣深和香港。

中新社記者 王東明 攝

再看房貸償付比，美國的居民房貸償付比從2007年金融危機爆發(fā)前的7.2%下行至2016年的4.5%，而中國居民的房貸償付比2016年已達到6.6%。

房地產(chǎn)泡沫是由多方面因素造成的，主要是土地存在一定的稀缺性、居民投資存在資產(chǎn)荒以及運用了杠桿手段。另外，為對付2008年全球金融危機而出臺的大規(guī)模的刺激性措施直接導致了財政政策的過度使用和流動性過剩，致使房地產(chǎn)的過度市場化和房價過快上漲。

過多的信貸資源配置到了房地產(chǎn)領(lǐng)域，從而對實體經(jīng)濟尤其是中小型企業(yè)產(chǎn)生了一定的擠出效應，并且損害了金融體系的資源配置和風險管理功能。

第三只“灰犀牛”：全球貨幣政策拐點。

2008年金融危機以來，美聯(lián)儲經(jīng)過幾輪量化寬松政策，其資產(chǎn)負債表從8900億美元迅速擴充到了4.47萬億美元，加上其它各國央行的同步擴表，造成大規(guī)模的全球流動性過剩。

經(jīng)過近十年的修復，美國經(jīng)濟開始進入上升期，美聯(lián)儲正試圖通過引導利率和匯率這兩個杠桿，控制“縮表”節(jié)奏和力度，退出量化寬松政策。

IMF 在最新一期《全球經(jīng)濟展望》中稱，美國的貨幣政策正常化進程若快于預期，可能將引起新興市場的資本流入發(fā)生逆轉(zhuǎn)，加之美元升值，會對杠桿程度高、匯率釘住美元或資產(chǎn)負債表存在錯配的新興經(jīng)濟體造成相當壓力。另外，當前G7國家股市總市值占GDP的比重已經(jīng)再次接近2000、2008年時的泡沫峰值，而這之后市場都迎來了“崩盤”，給全球經(jīng)濟造成了巨大沖擊。

提前筑起安全墻

從這些維度看，中國的“灰犀牛”已經(jīng)隱約動起來了。在它向我們奔跑過來之前，關(guān)鍵的是應該思考目前所能做的階段性行動，并采取必要的措施筑起安全墻。

慶幸的是，中國政府對金融“灰犀牛”已有所察覺，有所提防。

中新社發(fā) 樊甲山 攝

今年以來，金融去杠桿已成為了監(jiān)管部門維護經(jīng)濟穩(wěn)定的核心舉措。

一方面，通過適度收緊貨幣流動性，提高金融機構(gòu)的負債成本從而壓縮資金的套利空間；另一方面，強化宏觀審慎管理的力度，特別是正式將表外理財納入廣義信貸的監(jiān)控范圍，著重限制銀行表外業(yè)務的快速擴張。

7月份的全國金融工作會議更是提出了未來金融業(yè)發(fā)展的四條重要原則，即“回歸本源、優(yōu)化結(jié)構(gòu)、強化監(jiān)管、市場導向”，并強調(diào)“防范化解金融風險，特別是防止發(fā)生系統(tǒng)性金融風險，是金融工作的根本性任務，也是金融工作的永恒主題”。

新設立的國務院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會，也是為了能夠加強金融監(jiān)管協(xié)調(diào)、補齊監(jiān)管短板，加強對“灰犀牛”的防范， 對風險問題的關(guān)注更加常規(guī)化。

在當前向好的經(jīng)濟形勢下，我們不能心存僥幸，要防住時刻在身邊卻被忽略的風險。相信防范系統(tǒng)性金融風險的底線思維將會被放在更重要的位置，以確保經(jīng)濟的行穩(wěn)致遠。

面對“灰犀牛”，我們希望不只是全身而退，最好是能化危機為轉(zhuǎn)機。禍兮福所倚福兮禍所伏，危機或許給我們帶來想象不到的機遇！

作者系 浙江天堂硅谷資產(chǎn)管理集團董事總經(jīng)理兼金融研究院院長 郭豐